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洪灝 系思睿集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事

摘要

?政府工作報告強(qiáng)調(diào)內(nèi)需驅(qū)動，聚焦于消費、就業(yè)和創(chuàng)新驅(qū)動，盡管具體數(shù)字略高于預(yù)期，但市場反應(yīng)積極，尤其是對消費和科技板塊的利好效應(yīng)顯著

?南下資金成為推動港股上漲的關(guān)鍵動力，占港股成交量的近一半，年初至今累計凈流入超過400億美元，遠(yuǎn)超去年全年水平，顯著提振市場情緒

?港股表現(xiàn)優(yōu)于A股，主要得益于港股科技板塊市值和權(quán)重較高，以及恒指調(diào)整科技股權(quán)比例，使得科技股的上漲能夠有效帶動指數(shù)上行

?當(dāng)前港股市場情緒高漲，但部分標(biāo)的股票未能突破前期高點，逆向投資者可以等待加倉機(jī)會，已持者可繼續(xù)持倉，但需警惕盲目追高的風(fēng)險

?市場可能低估了美國關(guān)稅政策的潛在負(fù)面影響，關(guān)稅的實際負(fù)擔(dān)可能超出預(yù)期，需做好最壞打算，以應(yīng)對可能對中國GDP造成的潛在拖累

?特朗普政府對華實施的關(guān)稅政策與其他國家存在顯著差異，對華施壓并缺乏談判意愿，這表明貿(mào)易摩擦具有復(fù)雜性和長期性

?美元周期進(jìn)入弱勢階段，美國經(jīng)常賬戶赤字持續(xù)高位，疊加政策矛盾，預(yù)示美元走強(qiáng)的可能性較低，人民幣面臨壓力減輕，為中國等東亞地區(qū)資產(chǎn)的表現(xiàn)帶來利好

Q&A

2025年兩會政府工作報告提出了哪些經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和政策？這些內(nèi)容與市場預(yù)期有何異同？

洪灝指出，2025年政府工作報告提出了GDP增長目標(biāo)、通脹控制、財政赤字比例等，并強(qiáng)調(diào)了房地產(chǎn)市場穩(wěn)定、整治市場秩序以及支持新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。這些內(nèi)容與市場預(yù)期基本一致。值得注意的是，報告中對消費的提及頻率最高，同時強(qiáng)調(diào)了就業(yè)和創(chuàng)新。這些高頻詞凸顯了政府對消費拉動經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)注。

為什么2025年港股表現(xiàn)強(qiáng)勁？

洪灝表示，盡管經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)未超出預(yù)期，但政府對消費、就業(yè)和創(chuàng)新的重視言論引發(fā)了市場積極反應(yīng)。例如，奶茶品牌IPO遭遇凍結(jié)資金，科技板塊因市值和估值優(yōu)勢受到投資者青睞，南下資金的大量流入顯著推高了港股表現(xiàn)。

近期港股與A股表現(xiàn)為何存在差異？

洪灝指出，港股表現(xiàn)優(yōu)于A股主要是由于香港科技板塊市值大、權(quán)重高，內(nèi)地科技股相對較小，且內(nèi)地投資者對港股的配置比例較高。此外，恒指對科技股的權(quán)重提升也起到了積極作用。但內(nèi)地部分板塊如機(jī)器人和AI有不同程度的上漲，整體表現(xiàn)分化嚴(yán)重。

當(dāng)前投資者應(yīng)如何看待港股市場？應(yīng)采取何種投資策略？

洪灝建議，當(dāng)前港股市場情緒較高，但技術(shù)圖表顯示部分股票如阿里巴巴和港交所未能突破2024年9月高位。對于逆向投資者，可以稍作觀望，尋找加倉機(jī)會；若已有持倉，應(yīng)保持耐心。同時，需警惕美國關(guān)稅可能帶來的負(fù)面影響，做好最壞打算。

您認(rèn)為當(dāng)前中國股市對關(guān)稅風(fēng)險的反應(yīng)是否合理？市場是否過于樂觀？

洪灝表示，關(guān)稅影響可能比市場預(yù)期更嚴(yán)峻。2018年20%關(guān)稅后逐步降為1.5%，今年已加征10%至40%。然而，市場對關(guān)稅影響反應(yīng)有限。內(nèi)需和科技板塊因經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策驅(qū)動表現(xiàn)較好，但實際負(fù)擔(dān)可能超出預(yù)期。

您認(rèn)為美國對不同國家實施的貿(mào)易關(guān)稅政策存在差異，對中美兩國的具體表現(xiàn)有何看法？

洪灝：特朗普政府對加拿大和墨西哥采取的非關(guān)稅措施較為靈活，例如提供了一個月的寬限期進(jìn)行協(xié)商談判。然而，對華政策則沒有類似的例外安排，且未表現(xiàn)出愿意進(jìn)行談判的態(tài)度。特朗普直接宣布并實施了對華加征10%關(guān)稅的措施。這種政策差異表明，對其他國家而言，關(guān)稅更多地被視為貿(mào)易保護(hù)手段，而對華則直接構(gòu)成壓力。

近年來，美國股市對不同關(guān)稅消息的反應(yīng)有何不同？這種差異如何解釋？

洪灝：近期美國股市出現(xiàn)較大波動，納斯達(dá)克指數(shù)最高點下跌約10%，標(biāo)普500指數(shù)也創(chuàng)下了2025年以來的最大跌幅。特朗普在股市下跌后迅速宣布暫緩對墨西哥和加拿大征收新一輪關(guān)稅，并繼續(xù)向烏克蘭提供援助，這表明他仍然重視美股行情。然而，這些措施能否改變市場的運行軌跡仍需進(jìn)一步觀察。從去年11月到現(xiàn)在，美股在利好消息的推動下取得的漲幅幾乎全部被回吐。此外，加密貨幣市場也呈現(xiàn)出類似趨勢，比特幣價格在白宮加密貨幣峰會前夕短暫上漲后再次回落。這表明特朗普的言行變化無常，其政策影響力有限，無法有效穩(wěn)定市場情緒。

您如何看待未來美元走勢及其背后的關(guān)鍵因素？

洪灝：美元周期正進(jìn)入一個走弱階段，這是一個相當(dāng)明顯的現(xiàn)象。美元作為商品和新興市場債務(wù)定價的重要錨點，其走勢對經(jīng)濟(jì)和資本市場具有重要影響。美元周期具有明顯的周期性特征，每個周期通常需要7至11年的時間，相當(dāng)于一個朱格拉周期。當(dāng)前，美國的多變政策和相互矛盾的立場，例如希望保持弱勢美元卻又試圖維持其全球主要交易儲備貨幣的地位，使得美元難以出現(xiàn)顯著走強(qiáng)的走勢。因此，我認(rèn)為美元將進(jìn)入一個走弱的周期。

近年來，美國經(jīng)常賬戶赤字的變化對美元周期產(chǎn)生了哪些影響？

洪灝：2024年，美國的經(jīng)常賬戶赤字達(dá)到了約9,000億美元，接近1萬億美元的歷史高點。根據(jù)以往經(jīng)驗，當(dāng)美國經(jīng)常賬戶赤字?jǐn)U大時，通常會在未來幾年中出現(xiàn)美元走弱的周期。去年年底，我們曾提出了這一觀點，但當(dāng)時市場普遍看好美元，認(rèn)為特朗普政府將推動制造業(yè)回流美國，減少赤字對美元的影響。然而，事實證明，當(dāng)市場形成一致共識時，通常需要采取相反的策略。從市場倉位、美元周期以及美國經(jīng)常賬戶赤字的現(xiàn)狀來看，我們認(rèn)為美元已經(jīng)進(jìn)入走弱周期。今年（2025年），尤其是隨著中國等新興市場國家資金表現(xiàn)良好，美元走弱將減輕人民幣的壓力，從而為中國的資產(chǎn)表現(xiàn)提供支撐。

為什么今年（2025年）東亞地區(qū)（如中國）的投資機(jī)會會受到普遍看好？

洪灝：隨著美元進(jìn)入走弱周期，今年（2025年）人民幣面臨的壓力將有所減輕，這對中國的資產(chǎn)表現(xiàn)產(chǎn)生積極影響。因此，中國等東亞地區(qū)的投資機(jī)會被普遍看好。由于資本流動和貨幣貶值壓力的減輕，這些地區(qū)的資金市場表現(xiàn)出色，為投資者提供了更多投資機(jī)遇。