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高瑞東、劉星辰（擔(dān)任光大證券首席經(jīng)濟學(xué)家職位，光大證券中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事）

核心觀點

事件：

核心觀點：

2月，受春節(jié)錯月影響，食品價格下跌，汽車降價促銷等因素共同作用，CPI同比增速出現(xiàn)超預(yù)期回落，扣除春節(jié)影響后，CPI同比增速仍處溫和改善階段，部分耐用消費品價格呈現(xiàn)止跌企穩(wěn)跡象。從PPI來看，受節(jié)后企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)、有色金屬價格上漲等因素影響，PPI同環(huán)比降幅收窄，新興制造行業(yè)價格降幅亦有所趨緩，供需關(guān)系持續(xù)改善。

向前看，國內(nèi)物價預(yù)計處在溫和回升階段。CPI方面，隨著擴內(nèi)需政策進一步加碼，包括加大民生保障力度、加強消費激勵措施、激發(fā)股市樓市財富效應(yīng)等，有助于提振居民消費信心，推動物價溫和回升。PPI方面，國家發(fā)改委提出要推動落后低效產(chǎn)能退出，推動鋼鐵產(chǎn)業(yè)減量重組，未來隨著供給側(cè)改革持續(xù)推進，PPI同比降幅有望繼續(xù)收窄。

風(fēng)險提示：海外需求可能超預(yù)期衰退，國內(nèi)需求恢復(fù)可能不及預(yù)期。

春節(jié)錯月導(dǎo)致CPI同比明顯回落

一、春節(jié)錯月導(dǎo)致CPI同比明顯回落

2月CPI同比明顯回落，增速降至-0.7%，低于市場預(yù)期的-0.4%。其中，食品價格同比增速降至-3.3%，低于上月的+0.4%；非食品價格同比增速降至-0.1%，低于上月的+0.5%。

分析CPI明顯回落的原因，春節(jié)錯月影響占主導(dǎo)。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，2月份受春節(jié)因素影響，食品和服務(wù)價格上漲較多，導(dǎo)致2月份的對比基數(shù)顯著升高。扣除春節(jié)錯月影響后，CPI同比上漲0.1%，顯示出物價總體呈現(xiàn)溫和上漲趨勢。市場預(yù)期與實際數(shù)據(jù)之間的偏差，可能源于部分商品價格出現(xiàn)季節(jié)性下跌。例如，今年冬季暖和的天氣有利于食品供應(yīng)，導(dǎo)致鮮菜價格大幅下跌，2月份鮮菜價格同比下降12.6%，對CPI同比的下降產(chǎn)生了約0.31個百分點的影響；此外，2月汽車等商品降價促銷也拖累了價格表現(xiàn)，燃油小汽車和新能源小汽車價格同比分別下降5.0%和6.0%，合計影響CPI同比下降約0.16個百分點。

此外，2月核心CPI同比轉(zhuǎn)負，也主要由于春節(jié)錯月影響推高了上年同期的基數(shù)。2月，核心CPI同比增速回落至-0.1%，低于上月的+0.6%，結(jié)束了此前連續(xù)四個月的上行趨勢。核心CPI轉(zhuǎn)為負值，主要源于春節(jié)錯位影響推高了上年同期的基數(shù)，同時伴隨節(jié)后假日效應(yīng)的消退，導(dǎo)致服務(wù)價格明顯回落，這與往年季節(jié)性表現(xiàn)一致。如果剔除春節(jié)錯月的影響，1-2月服務(wù)價格同比增速的平均值為+0.4%，與去年12月的數(shù)據(jù)接近，這表明物價溫和回升的趨勢并未改變。此外，2月受汽車等商品降價促銷的影響，也部分拉低了核心CPI的表現(xiàn)，但通訊工具、小家電、文娛耐用消費品價格仍在溫和上漲。國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，2月扣除能源后的工業(yè)消費品價格環(huán)比和同比均上漲0.2%，這表明消費需求正在逐步改善。

二、PPI同環(huán)比降幅收窄，部分行業(yè)供需關(guān)系有所改善

2月PPI同環(huán)比降幅收窄，價格下跌的行業(yè)數(shù)量減少。2月PPI同比增速為-2.2%，略低于上月的-2.3%，市場預(yù)期為-2.1%，環(huán)比增速為-0.1%，上月為-0.2%。2月份，在32個細分行業(yè)中，PPI環(huán)比下跌的行業(yè)有16個，低于上月的21個；環(huán)比上漲的行業(yè)有10個，高于上月的9個。

PPI環(huán)比改善的領(lǐng)域主要集中在以下幾個方面：

一是，節(jié)后企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)推動制造業(yè)產(chǎn)需狀況明顯改善，帶動相關(guān)工業(yè)品價格降幅收窄或持平。例如，原材料制造業(yè)中，2月黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)價格環(huán)比增速為-0.2%，上月為-0.9%；消費品制造業(yè)中，2月文教工美體育和娛樂用品制造業(yè)價格環(huán)比上漲1.1%，酒飲料和精制茶制造業(yè)價格環(huán)比上漲0.2%，煙草制品業(yè)、家具制造業(yè)、服飾制造業(yè)、家用廚房電器具制造價格環(huán)比均上漲0.1%。

二是，新興行業(yè)供需狀況有所改善，價格下降趨勢有所緩和。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，2月光伏設(shè)備及元器件制造價格同比下降13.0%，電子半導(dǎo)體材料價格同比下降9.7%，汽車整車制造價格同比下降4.6%，這些行業(yè)的降幅比上月均有所收窄。

三是，有色金屬價格持續(xù)上漲，主要由于特朗普加征關(guān)稅預(yù)期以及市場供應(yīng)緊張的影響。2月，有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)價格環(huán)比上漲0.3%，上月為環(huán)比下降0.4%；有色金屬礦采選業(yè)價格環(huán)比上漲1.8%，上月為環(huán)比上漲0.4%。

價格跌幅擴大的領(lǐng)域主要集中在能源和建筑業(yè)。

一是，煤炭價格跌幅擴大，2月煤炭開采和洗選業(yè)價格同比下降12.5%，環(huán)比降幅擴大至3.3%，上月為環(huán)比下降2.2%，這表明煤炭整體供應(yīng)較為充足。

二是，近期國際油價回落帶動國內(nèi)石油相關(guān)行業(yè)價格下行。這一趨勢與全球經(jīng)濟環(huán)境改善、美國原油需求疲軟以及OPEC+產(chǎn)量增加等因素密切相關(guān)。數(shù)據(jù)顯示，2月石油開采價格同比下降5.1%，精煉石油產(chǎn)品制造價格同比下降1.6%。

三是，2月非金屬礦物制品業(yè)價格環(huán)比下降0.9%，略低于上月的環(huán)比下降0.6%，反映出節(jié)后建筑業(yè)需求恢復(fù)速度較慢。

國內(nèi)物價總體呈現(xiàn)溫和回升態(tài)勢。

CPI數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)節(jié)日效應(yīng)是近期價格波動加劇的主要原因。扣除這一因素后，物價仍處于溫和上漲通道，未出現(xiàn)明顯方向性變化。當(dāng)前，隨著"以舊換新"政策的推進，中游行業(yè)的供需關(guān)系逐步改善，部分耐用消費品價格已出現(xiàn)止跌企穩(wěn)跡象。展望未來，隨著政府?dāng)U大內(nèi)需政策的進一步加碼——包括加大對民生保障的投入、加強消費激勵、激發(fā)股市樓市財富效應(yīng)等——預(yù)計居民消費信心將逐步改善，有助于推動國內(nèi)物價實現(xiàn)溫和回升。

PPI方面，隨著供給側(cè)改革的深入推進，PPI同比降幅有望持續(xù)收窄。從2月價格數(shù)據(jù)顯示，前期出臺的一攬子政策已帶來中下游制造業(yè)價格企穩(wěn)跡象，供需關(guān)系邊際改善。3月6日，國家發(fā)改委宣布分行業(yè)出臺重點產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整方案，推動落后低效產(chǎn)能退出，擴大中高端產(chǎn)能供給，使供給側(cè)更好地適應(yīng)市場需求變化。同一天，國家發(fā)改委在《2025年中國經(jīng)濟和社會發(fā)展任務(wù)清單》中將"持續(xù)實施粗鋼產(chǎn)量調(diào)控，推動鋼鐵產(chǎn)業(yè)減量重組"列為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造提升的重要任務(wù)之一?？梢灶A(yù)期，隨著低效產(chǎn)能陸續(xù)退出，未來價格將逐步企穩(wěn)。

四、風(fēng)險提示

海外需求可能超出預(yù)期；國內(nèi)需求可能恢復(fù)不及預(yù)期。