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當前國內資本市場的發(fā)展重點主要圍繞著人工智能產業(yè)鏈中的算力中心和人型機器人產業(yè)鏈。

近期，高盛、大摩等國際頭部外資銀行均對全球機器人產業(yè)的發(fā)展規(guī)模和趨勢發(fā)表出了較為中立但略持看空的見解。其中，高盛的數據預測顯示，2027年全球人型機器人的出貨量將達到7.6萬臺，至2032年則可增至50.2萬臺。這一增速明顯低于市場預期。值得注意的是，即便在量產階段，這些機器人也不會帶來顯著的"規(guī)模效應"，對相關上市公司的增量業(yè)績預期也較為理想。

事實上，在此前提之前，市場普遍持悲觀態(tài)度。然而，A股市場的預期本身就是"多變萬化"的：市場情緒可能在某一刻處于悲觀狀態(tài)，而在下一刻隨著產業(yè)多元化發(fā)展而轉機出現。以深度求索（DS）為例，周末通過調研發(fā)現，盡管小米在人型機器人領域的進展令人驚喜，但其他公司普遍面臨資金、技術、產能等方面的制約，可能導致市場誤判。然而，"雷布斯"團隊的過往表現再次證明了他們能夠將承諾轉化為實際行動。從手機到家電再到汽車，再到如今的人型機器人，這再次印證了他們的實力。

01 小米持續(xù)帶來市場驚喜！

近期消息面上，雷軍受邀參加完民營企業(yè)家座談會后，立即召集了機器人事業(yè)部，要求加大機器人端的研發(fā)投入，并加快小米機器人項目的推進速度。在兩會期間，他還提交了《關于加快推進人工智能終端產業(yè)高質量發(fā)展的建議》等提案。根據調研機構提供的信息，小米的機器人生產基地將在3月進行小范圍展示，4、5月向公眾開放參觀，下半年通過PR宣傳并重點展示其在長距離任務中的能力。此外，小米人型機器人CyberOne將于3月在北京亦莊地區(qū)亮相，展示最新技術突破。

值得注意的是，上述的時間表僅為參考，但根據小米的節(jié)奏和戰(zhàn)略布局，早在今年初的1-2月，小米就已經取得了兩項感應模組、機械手及機器人的相關專利，這表明其在機器人領域已形成一定優(yōu)勢。此外，隨著汽車業(yè)務中SU7Ultra發(fā)布會的成功且銷售遠超預期，小米汽車業(yè)務也逐漸步入正軌。結合前面的時間表和調研數據，市場普遍開始認為小米將在未來加強對人型機器人領域的投入，憑借其強大的資金實力、產業(yè)鏈和生態(tài)系統(tǒng)的整合能力，小米機器人有望在國內外市場上占據一席之地。

數據來源：國家知識產權局—中國專利公布公告

此外，調研數據也驗證了小米機器人在行業(yè)內的領先地位。2022年，小米推出了雙足人型機器人CyberOne；2023年8月14日，小米新型四足機器人CyberDog2正式發(fā)布。目前，小米的雙足機器人已發(fā)展至第四代CyberOne。根據調研數據，該機器人已實現21個關節(jié)自由度、0.5秒內的環(huán)境識別響應，并持續(xù)優(yōu)化了動態(tài)雙足行走算法。依托米家生態(tài)鏈（擁有2000+供應商網絡），核心部件（伺服電機、力矩傳感器）的自研比例超過60%。目前，該機器人已能完成長距離任務，這在國內外市場上處于領先地位。需要注意的是，雖然從技術角度來看，小米人型機器人目前仍處于0到1的階段，但其代工模式的引入可能會加速行業(yè)向規(guī)?；l(fā)展的進程。

02 震宇科技：基礎業(yè)務增長略顯乏力

在細分賽道中，有一家龍頭公司的基本面增長較為疲軟。該公司自2023年初至今，股票價格區(qū)間內的最大漲幅已經超過158%！

近期盤中創(chuàng)歷史新高，市值首次突破200億。震裕科技是一家專注于精密模具產業(yè)鏈的解決方案供應商，以模具為基石，業(yè)務范圍延伸至電機鐵芯、鋰電池結構件領域。為何市場會對該公司給出高達124倍的靜態(tài)市盈率（TTM PE）和87.29倍的動態(tài)市盈率（PE）？

震?？萍际加诰芗夁M沖壓模具業(yè)務，與恒立液壓等企業(yè)具有相似的發(fā)展路徑。通過自主研發(fā)模具，逐步打破了國外廠商的市場壟斷。2013年，公司成立蘇州范斯特，利用自身在沖壓模具設計開發(fā)方面的優(yōu)勢，逐步擴展至電機鐵芯產品，廣泛應用于家電、數控裝備、工業(yè)工控及新能源汽車領域。2015年，隨著新能源汽車產業(yè)進入快速發(fā)展階段，公司拓展了鋰電池精密結構件業(yè)務，成功進入寧德時代供應鏈。

從上市前的分產品收入來看，公司的業(yè)務規(guī)模較小。在新能源汽車發(fā)展初期階段，電機鐵芯和動力鋰電池精密結構件業(yè)務的收入規(guī)模也不大。2020年，這兩項業(yè)務的營收僅為8.29億元。

2021年上市后，公司逐漸進入高速增長期。這一背后的原因是全球新能源汽車行業(yè)進入爆發(fā)期，2021年也是公司核心客戶寧德時代業(yè)績爆發(fā)期?？梢哉f，公司搭上了行業(yè)發(fā)展的順風車。

在了解過去業(yè)績之前，需要解釋公司選擇分析這些數據的原因。通過分析過去業(yè)績，可以明確公司所處產業(yè)鏈的位置和行業(yè)競爭情況，進而判斷公司過去幾年業(yè)績增長是源于行業(yè)高速發(fā)展的β收益，還是源于產品競爭壁壘較強的α收益，未來是否有增量預期。

震?？萍荚诤艽蟪潭壬鲜芤嬗谛袠I(yè)的β收益。

隨著2023年大客戶寧德時代業(yè)績增速大幅放緩，公司營收增速也大幅放緩。從公司年報來看，鋰電池精密結構件占2023年全年營收的54.3%，但當年營收僅60.19億元，增速僅為4.63%。需要注意的是，2023年公司歸屬凈利潤繼續(xù)大幅下滑58.73%，至0.43億元。根據年報顯示，2023年凈利潤下降的主要原因是鋰電池頂蓋業(yè)務受到2022年質量賠償事件的影響，同時下游需求放緩，大客戶優(yōu)先去庫存，導致該業(yè)務規(guī)模效益不足，利潤空間進一步壓縮。

從盈利能力來看，震?？萍妓幮袠I(yè)競爭激烈，2023年公司核心業(yè)務的毛利率僅為8.6%。這意味著公司需要通過降價或犧牲利潤來維持市場份額，進一步削弱盈利能力。2023年公司凈利率為0.71%。

再看公司客戶結構，雖然公司憑借先進的技術優(yōu)勢、豐富的生產經驗、穩(wěn)定的產品性能，吸引了格力系、美的系、比亞迪系、寧德時代等眾多優(yōu)質客戶，但不可否認的是公司在產業(yè)鏈中處于弱勢地位，賺得的是同質化競爭的“辛苦錢”。

根據公司年報預告，2024年歸屬凈利潤預計在2.2-2.8億元之間，同比增長414.39%-554.68%。這個增速雖然亮眼，但前期基數較低，且相比2021年公司巔峰時期1.7億元的收入，即使按照2024年上半年的上限2.8億元歸屬凈利潤計算，3年累計增長也只有64%，折平后每年不到20%的增速。

相比之下，國產新能源汽車行業(yè)發(fā)展速度相對較快。數據顯示，2024年新能源汽車產銷分別為1288.8萬輛和1286.6萬輛，同比分別增長34.4%和35.5%。但震?？萍荚谛袠I(yè)中的表現并未達到預期。未來隨著行業(yè)增速趨緩，價格戰(zhàn)的激烈程度可能加劇，這將對公司的基本盤穩(wěn)定性構成不利影響，進而拖累市場對其估值。

03 機器人領域

根據公司2023年年報，其電機鐵芯業(yè)務在新能源汽車驅動電機領域發(fā)展迅速，借助與匯川技術的合作，震?？萍家殉晒M入小米（01810.HK）、賽力斯（601127.SH）問界、理想（02015.HK）等多家國產新能源汽車供應鏈。

同時，公司于2024年10月成立馬丁機器人子公司，積極布局人型機器人產業(yè)鏈。結合近期投資者互動信息，公司憑借精密結構件制造能力，已開發(fā)出行星滾柱絲杠系列產品，峰值推力范圍從100N至12000N，導程精度涵蓋C3/C5等級，并完成量產驗證，同時可快速提供定制型絲桿研發(fā)和生產服務。

在行星滾柱絲杠產品方面，已有兩家機器人本體廠實現小批量試制，并已送樣并通過性能測試。此外，還有兩家及三家的技術交流案例。公司基于自主研發(fā)的高精度行星滾柱絲杠產品，整合電機鐵芯業(yè)務的客戶資源，成功開發(fā)出線性執(zhí)行器，并計劃近期向國內外客戶提供樣品。

除絲杠外，公司還在研發(fā)渦輪蝸桿等精密傳動部件，獲得部分小批量訂單，并配合國內客戶開展微型絲杠研發(fā)。公司已建成兩條絲杠半自動生產線，計劃于下半年投產兩條全自動生產線，以滿足未來量產需求。

不過，公司也清醒認識到，人型機器人行業(yè)仍處于起步階段。從技術和市場空間來看，相關業(yè)務對營收和利潤增量的貢獻較為有限，短期內對公司業(yè)績提升作用有限。

理解過來就是：雖然技術和業(yè)務潛力存在，但整個行業(yè)尚未成熟，短期內對業(yè)績的提升作用有限。

04 總結

總結來看，震裕科技目前上漲的主要邏輯是業(yè)績的改善以及小米機器人等產業(yè)鏈公司對行星滾柱絲杠需求的業(yè)績預期。盡管公司下游客戶的具體情況未完全披露，但可以推測，小米等公司傾向于優(yōu)先選擇當前核心部件行星滾柱絲杠的供應商。同時，公司技術實力和產品競爭力在行業(yè)內處于領先地位。

根據原業(yè)務發(fā)展情況，震裕科技的業(yè)績放量主要源于其行業(yè)的β值。兩年間，公司基礎業(yè)務領域的業(yè)務增長速度與行業(yè)水平相比仍顯不足。相比之下，恒立液壓（601100.SH）的工程機械業(yè)務復蘇預期與機器人零部件業(yè)務預期疊加，顯示出更強的業(yè)績支撐。然而，震?？萍嫉幕久娣治龃_實不夠穩(wěn)健，因此其124倍的TTM市盈率（PE）也顯得略顯偏高。需要指出的是，公司 own research 已明確表示，滾珠絲桿等機器人零部件業(yè)務短期內難以為公司帶來可觀的增量業(yè)績收入，存在一定的風險因素。

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