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報告來源 | 國際投行研究

深圳證券交易所網(wǎng)站顯示，漢?？萍嫉腎PO將于本周五通過審核，深交所以及公司同時發(fā)布了關(guān)于漢桑（南京）科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的審核中心意見落實函的回復(fù)信息。

該回復(fù)重點關(guān)注了大客戶管理及業(yè)績穩(wěn)定性，但從市場關(guān)注的焦點來看，似乎更多地聚焦于分紅和融資行為。

深圳媒體指出，在IPO前夕，漢?？萍荚?020年和2021年實施了兩次大規(guī)模分紅，累計分紅金額超過5.6億元。其中，實際控制人王斌及其配偶套現(xiàn)約4.75億元，而融資計劃中2.8億元用于補充流動資金，引發(fā)了"掏空公司再圈錢"的質(zhì)疑。

業(yè)內(nèi)評論專家皮海洲指出，該公司的做法令人不齒，涉嫌將股市當作提款機。證監(jiān)會主席吳清明確表示，禁止IPO公司盲目圈錢上市，過度融資。顯然，漢?？萍荚诖笠?guī)模分紅后又用于融資的做法，違背了監(jiān)管部門的要求。在監(jiān)管部門嚴審IPO的背景下，市場對其IPO存有疑慮也在情理之中。對于漢?？萍嫉腎PO，也需要更嚴格的審核。

據(jù)了解，此前有多個融資規(guī)模較大的公司，在分紅后又進行融資，但往往降低了融資規(guī)模或取消了補充流動資金的安排。而漢?？萍荚谔峤簧蠒鍟r并未減少融資金額，反而保持了原有的融資計劃，展現(xiàn)出一定的獨特性。

1.漢?？萍荚缭?023年6月底就提交了創(chuàng)業(yè)板上市申請，并在7月24日首次問詢。截至2024年1月19日，其已回復(fù)了首次問詢。據(jù)證券時報統(tǒng)計，截至2020年9月20日，創(chuàng)業(yè)板注冊制已披露首輪問詢回復(fù)的IPO企業(yè)共76家，平均用時42天。而創(chuàng)業(yè)板2023年至2024年3月11日，上市企業(yè)共115家，從受理到上市的平均用時為691天，從受理到過會的平均用時為337天。從回復(fù)時間和受理時間來看，漢?？萍嫉腎PO進展并不順利。不過，近期有 previously被暫停的公司重新啟動IPO程序，漢?？萍歼M入過會階段也值得期待。

2.漢?？萍际且患壹易迤髽I(yè)，涉及跨國婚姻聯(lián)姻，實際控制人為中國籍人士王斌及其丹麥籍配偶Helge Lykke Kristensen，還有妹妹。

3.有趣的是，王斌曾以低價向好友季學(xué)慶轉(zhuǎn)讓部分股份，同時向多家私募基金轉(zhuǎn)讓股份，交易所專門對此進行了問詢。據(jù)IPO說明書，王斌與季學(xué)慶及多家私募基金的對賭協(xié)議現(xiàn)已解除且不可恢復(fù)。然而，如果IPO未能成功，王斌的股份將需要贖回（如發(fā)行人未通過交易所的上市審核，或未獲得證監(jiān)會同意注冊決定，或發(fā)行人主動撤回首次公開發(fā)行并上市申請文件，則根據(jù)《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議之補充協(xié)議》約定，季學(xué)慶享有的贖回權(quán)將自動恢復(fù)）。IPO說明書顯示，王斌出生于1967年，而季學(xué)慶在1998年大學(xué)畢業(yè)后，兩人年齡相差約10歲，這樣的朋友關(guān)系確實少見，令人欽佩。

4.作為一家音響ODM企業(yè)，漢?？萍疾⑽磽碛卸嗌俑咝录夹g(shù)，但為了適應(yīng)創(chuàng)業(yè)板的要求，自2020年報告期開始補充研發(fā)工作。因此，深交所要求其說明發(fā)明專利于2020年申請的原因，專利數(shù)量與同行業(yè)可比公司是否存在顯著差異，是否存在專利授權(quán)使用等情況。同時，還需要結(jié)合與同行業(yè)可比公司在技術(shù)特點、數(shù)據(jù)指標等方面的對比，說明公司的技術(shù)創(chuàng)新性。招股說明書披露中提到"行業(yè)領(lǐng)先"的具體依據(jù)。

事實上，公司的專利申請均在2020年完成，其所謂的研發(fā)費用主要由員工薪酬、直接投入、股權(quán)激勵和折舊攤銷構(gòu)成。報告期內(nèi)，這四部分費用占研發(fā)費用的比例高達98.07%、99.35%、99.29%和99.36%，其中直接投入每個項目均為數(shù)千元。

最大的分歧在于分紅問題。公司存在大量分紅透支公司后的大額融資行為。漢?？萍荚?020年和2021年實施了兩次大規(guī)模分紅，累計分紅金額超過5.6億元。其中，實際控制人王斌夫婦套現(xiàn)約4.75億元。根據(jù)IPO說明書，公司在2021年年度報告期首次分紅1.08億元，相當于當年全部利潤，而此前公司還向自身分紅了9800萬美元和5億元港幣，套現(xiàn)金額達13億元。公司本次發(fā)行10億元，其中2.88億元用于補充流動資金。你說這A股，真是個好買賣。

漢桑科技回應(yīng)交易所函件主要是針對第一大客戶和業(yè)績穩(wěn)定性問題。

專利問題

研發(fā)基本是人工成本

直接材料成本基本為零

控制人王斌，1967年出生

好友季學(xué)慶，1998年畢業(yè)于某大學(xué)

共套現(xiàn)13億元，其中2.8億元用于補充流動資金