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光伏股票能否重返歷史高點(diǎn)？被套在山頂?shù)耐顿Y者能否順利解套？最近一些企業(yè)給出了答案：大幅下調(diào)可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價格。光伏股票是否見底，或是開啟了新一輪下跌的可能？

先說一個常識：投資可轉(zhuǎn)債與買股票，本質(zhì)上是兩種不同的投資邏輯，適用于兩類不同的投資者。前者是為了穩(wěn)妥起見而進(jìn)行投資，后者則是為了一次冒險。因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債可以被視為"帶'保險'的股票組合"，而股票則是"純粹的冒險投資"。

可轉(zhuǎn)股債券的本質(zhì)就是一種債券，但它還有一個特殊選項(xiàng)：投資者可以選擇把它轉(zhuǎn)換成股票。這就像是買了一份帶"保險"的組合——如果股價表現(xiàn)不佳，投資者可以一直持有債券，到期后獲得本金和利息；如果股價上漲，投資者可以選擇將其轉(zhuǎn)換為股票，分享股價上漲的收益?？傊I可轉(zhuǎn)債既能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)妥收益，也能在股價上漲時分享收益，是一種攻守兼?zhèn)涞耐顿Y選擇。

隨著光伏概念股的持續(xù)走低，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值已經(jīng)不再具備吸引力。在2022年7月至9月期間，光伏概念股達(dá)到了歷史最低點(diǎn)，也是光伏可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價集體觸發(fā)向下修正機(jī)制、大量跌破票面價值的時刻。然而，大多數(shù)公司當(dāng)時并未選擇"向下修正轉(zhuǎn)股價"。他們或許認(rèn)為，盡管應(yīng)進(jìn)行調(diào)整，但不想在公眾面前"丟面子"。當(dāng)然，也有可能有人對股價的下跌仍抱有一絲希望。

現(xiàn)在，這種狀況已經(jīng)發(fā)生了根本性的改變。近期，隆基綠能的"隆22轉(zhuǎn)債"轉(zhuǎn)股價格從58.28元/股下調(diào)至17.50元/股，相當(dāng)于轉(zhuǎn)股價直接打了個三折；天合光能的"天23轉(zhuǎn)債"轉(zhuǎn)股價格則從68.42元/股降至25元/股，現(xiàn)在的轉(zhuǎn)股價相當(dāng)于原來的36%。

此外，福斯特、雙良節(jié)能等公司也發(fā)布了董事會提議，計(jì)劃向下修正可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價格，具體方案需待股東大會審議。而曾經(jīng)被券商吹捧為"二線膠膜龍頭"的海優(yōu)新材，在過去半年內(nèi)已經(jīng)兩次下調(diào)了轉(zhuǎn)股價格。

從當(dāng)前光伏企業(yè)的可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價值和光伏行業(yè)前景來看，估計(jì)還有不少公司會采取轉(zhuǎn)股價格下調(diào)的措施。從當(dāng)前情況來看，"面子"已經(jīng)不重要了，光伏行業(yè)（股票）的前景更加明朗：可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價值的下調(diào)已經(jīng)成為不可逆轉(zhuǎn)的趨勢。

可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價格的下調(diào)真的非常嚴(yán)重嗎？如果股價已經(jīng)低于下調(diào)后的轉(zhuǎn)股價格，投資者可以選擇不轉(zhuǎn)為股票，這樣又有什么可擔(dān)心的呢？但事實(shí)往往并不那么簡單。

2024年初，我與華晟董事長徐曉華進(jìn)行了采訪。當(dāng)時，徐總表示，光伏行業(yè)已經(jīng)陷入了嚴(yán)重的內(nèi)卷，他預(yù)見到一種令人不安的趨勢可能會在2025年真正到來——首先是光伏產(chǎn)品的價格暴跌，接著是光伏股票價格的暴跌，然后是債券價格的暴跌，接著是光伏企業(yè)的評級和信用評級的暴跌，最后是整個光伏行業(yè)的崩盤。

可轉(zhuǎn)債并非完無風(fēng)險。在我之前的工作經(jīng)歷中，曾為多家知名地產(chǎn)公司（如富力、龍光、陽光100等）提供過可轉(zhuǎn)債違約的咨詢服務(wù)。此外，美元債券的違約事件在房地產(chǎn)行業(yè)更是屢見不鮮。當(dāng)然，光伏行業(yè)作為制造業(yè)，是新質(zhì)生產(chǎn)力，過去幾年發(fā)生在地產(chǎn)行業(yè)身上的事件，不太可能在頭部光伏企業(yè)身上發(fā)生。

當(dāng)前對轉(zhuǎn)股價格進(jìn)行下調(diào)確實(shí)是無奈之舉，但這也對當(dāng)前股價構(gòu)成了壓力?？赊D(zhuǎn)債轉(zhuǎn)為股票后，這些股票將進(jìn)入市場流通，自然會面臨減持壓力。此外，大幅下調(diào)轉(zhuǎn)股價格很容易被市場解讀為公司認(rèn)為股價將繼續(xù)下跌的信號，或者被看作公司希望通過轉(zhuǎn)股來減輕財(cái)務(wù)壓力的舉措，這將進(jìn)一步對股價產(chǎn)生負(fù)面影響，形成惡性循環(huán)。

總之，就當(dāng)前光伏行業(yè)而言，投資者需要重新調(diào)整心態(tài)，重新出發(fā)。

01可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值，已經(jīng)大幅縮水。

光伏企業(yè)股票價格下跌，導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值也在大幅縮水。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前有18只光伏可轉(zhuǎn)債中，有7家的轉(zhuǎn)股價值低于50元。其中，硅片切割領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)——高測股份的高轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價值僅為29.28元。通過轉(zhuǎn)股價值的變化，可以直觀看出光伏企業(yè)的股價表現(xiàn)。目前，高測股份的股價僅為2022年峰值水平的20%。

需要指出的是，在這7家轉(zhuǎn)股價值低于50元的企業(yè)中，隆基綠能和福斯特正計(jì)劃下調(diào)轉(zhuǎn)股價格，這將顯著提升可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值。

而天合光能在今年2月25日已經(jīng)對部分可轉(zhuǎn)債進(jìn)行了轉(zhuǎn)股價格下調(diào)，因此目前可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值并不算特別突出。

數(shù)據(jù)來源：Wind；截至2025年3月8日。

據(jù)估計(jì)，目前可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價值低于50元的高測股份、晶澳科技、奧特維、福萊特、晶科能源這5家企業(yè)壓力較大。此外，趕碳號預(yù)計(jì)其中一些企業(yè)可能正在考慮進(jìn)一步下調(diào)轉(zhuǎn)股價格。

綜合來看，這5家企業(yè)中，最不愿履行還款義務(wù)（可轉(zhuǎn)債到期后不兌付）、最傾向于轉(zhuǎn)股、最有可能下調(diào)轉(zhuǎn)股價格的，應(yīng)該是領(lǐng)先的光伏企業(yè)——晶澳科技。

由于其轉(zhuǎn)股價值僅為32元，第一個主要問題是可轉(zhuǎn)債券的轉(zhuǎn)股價值較低。

2023年，晶澳發(fā)行了89.60億元可轉(zhuǎn)債券，截至目前，尚未實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股的“晶澳轉(zhuǎn)債”占比高達(dá)99.99%。

在資產(chǎn)負(fù)債表上，公司自2024年初至今年第三季度末的資產(chǎn)負(fù)債率分別為64.35%和72.15%，償債壓力顯著增大。

2024年第四季度，晶澳科技再次出現(xiàn)巨虧。根據(jù)業(yè)績預(yù)告，公司全年預(yù)計(jì)虧損金額在45億元至52億元之間，按此推算，第四季度的虧損在40.2億元至47.2億元之間。

這一虧損情況令晶澳成為去年第四季度虧損最為嚴(yán)重的光伏企業(yè)，出乎趕碳號的意料之外。

從虧損幅度來看，晶澳科技的經(jīng)營狀況持續(xù)惡化。根據(jù)公司公告，業(yè)績變化的原因是：受光伏行業(yè)供需失衡的影響，市場競爭加劇，各環(huán)節(jié)主要產(chǎn)品價格大幅下降，同時國際貿(mào)易環(huán)境趨于嚴(yán)峻，導(dǎo)致公司主營業(yè)務(wù)盈利能力持續(xù)下降。

同時，基于謹(jǐn)慎性原則，公司對出現(xiàn)減值跡象的長期資產(chǎn)進(jìn)行了減值測試，并經(jīng)過審慎評估后，按照企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則計(jì)提了相應(yīng)的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，這一舉措對業(yè)績產(chǎn)生了一定影響。

具體減值對晶澳科技去年第四季度盈利的具體影響尚無法準(zhǔn)確評估，需要等到多家頭部光伏企業(yè)發(fā)布年報(bào)后進(jìn)行對比分析才能得出結(jié)論。不過，這只是趕碳號的推測。

最終，最大的不確定因素在于晶澳科技能否獲得外部資金支持。

當(dāng)然，這只是推測。

近期，晶澳科技宣布計(jì)劃在香港聯(lián)交所主板上市，但具體融資規(guī)模尚未透露。

02海優(yōu)新材，是否會再次下調(diào)轉(zhuǎn)股價？

若論不懼投資人眼光的債券，海優(yōu)轉(zhuǎn)債（正股名為海優(yōu)新股；涉及光伏膠膜二線企業(yè)）或許是最佳選擇。

海優(yōu)轉(zhuǎn)債于2022年上市，初始轉(zhuǎn)股價格為217.42元/股，權(quán)益分派后，轉(zhuǎn)股價格調(diào)整為217.30元/股（2023年6月6日起）

去年股價低迷期間，海優(yōu)新材率先下調(diào)轉(zhuǎn)股價，即海優(yōu)轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價格自2024年7月15日起由217.30元/股調(diào)整為109.82元/股（權(quán)益分派后，轉(zhuǎn)股價格調(diào)整為109.70元/股，2024年11月5日起）

結(jié)果僅過了4個月，海優(yōu)轉(zhuǎn)債再次下調(diào)轉(zhuǎn)股價格，至69.98元/股

粗略計(jì)算，海優(yōu)新材的轉(zhuǎn)股價格下調(diào)幅度達(dá)67%，相當(dāng)于初始轉(zhuǎn)股價格的33%

但即便如此，海優(yōu)債的轉(zhuǎn)股價值仍為50.65元，溢價率高達(dá)112%

現(xiàn)在看來，若這種情況持續(xù)，不排除第三次下調(diào)轉(zhuǎn)股價的可能性

企業(yè)轉(zhuǎn)債的表現(xiàn)，直接反映了公司業(yè)績狀況

海優(yōu)新材2022年推出可轉(zhuǎn)債，但當(dāng)年業(yè)績出現(xiàn)顯著下滑，經(jīng)扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤降幅達(dá)88.34%！2023年和2024年，公司連續(xù)兩年出現(xiàn)虧損。截至2023年9月，其股價從 issuing peak時的360元，已腰斬至180元，去年9月最低曾跌至23元。

上述內(nèi)容均出自WIND

在光伏行業(yè)的高光時刻，海優(yōu)新材曾被機(jī)構(gòu)一度譽(yù)為"二線膠膜龍頭"，試圖與福斯特競爭。但實(shí)際情況卻是"卵用沒有"。從這一輪光伏周期來看，在膠膜行業(yè)中，業(yè)績波動最為劇烈的，無非就是海優(yōu)新材。

此處，作為A股市場表現(xiàn)尚可的融資專家，海優(yōu)新材的融資能力也值得提及：

海優(yōu)新材2021年1月22日在科創(chuàng)板上市，共融資14.69億元（超募7.47億元）。上市僅一年后，公司便成功完成新一輪可轉(zhuǎn)債發(fā)行，融資6.94億元。然而，在這筆可轉(zhuǎn)債資金到位的3個月后，公司又啟動了新一輪融資計(jì)劃，計(jì)劃定向發(fā)行股票融資11.36億元，這一計(jì)劃也順利通過了審核。但隨后的行情大家都知道，隨著新村長上任，A股IPO及再融資政策趨于收緊，此前那些無底線圈錢的行為終于得到了初步遏制。

03鶴立雞群的科華數(shù)據(jù)

事出必然，也有例外可循。若論能提振投資人信心、讓投資者歡欣鼓舞的，非科華數(shù)據(jù)（科數(shù)轉(zhuǎn)債）莫屬?？迫A數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)股價值高達(dá)183.1103元/股。

這一現(xiàn)象得益于科華數(shù)據(jù)在液冷領(lǐng)域的大規(guī)模暴漲，觸發(fā)了可轉(zhuǎn)債的有條件贖回條款："公司股票連續(xù)三十個交易日中至少有十五個交易日的收盤價不低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價格的130%（含本數(shù)）"。

需要指出的是，科華數(shù)據(jù)在光伏行業(yè)并不算最合適的歸類。作為一家逆變器、儲能、UPS、數(shù)據(jù)中心等業(yè)務(wù)并舉的綜合型公司，它在光伏逆變器、儲能領(lǐng)域確實(shí)表現(xiàn)突出，但在光伏逆變器、儲能領(lǐng)域之外，還有更多的業(yè)務(wù)布局。

公開資料顯示，科華數(shù)據(jù)于2023年8月23日成功發(fā)行可轉(zhuǎn)債，募集資金14.9億元，期限為6年。在去年10月，公司曾對轉(zhuǎn)股價格進(jìn)行過一次下調(diào)修正，將"科數(shù)轉(zhuǎn)債"的轉(zhuǎn)股價格從34.55元/股下調(diào)至27.65元/股。

不料的是，科華數(shù)據(jù)的股價表現(xiàn)有些低迷，但近期股價出現(xiàn)明顯回升，其可轉(zhuǎn)債價格也在持續(xù)攀升，觸發(fā)了提前回購條款。

在這一輪擁抱AI的浪潮中，科華數(shù)據(jù)以其低調(diào)而堅(jiān)定的步伐，終于展現(xiàn)出了強(qiáng)大的實(shí)力，成為液冷概念領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)。真心希望，其他光伏可轉(zhuǎn)債企業(yè)也能像科華數(shù)據(jù)一樣，抓住機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。擁抱AI，擁抱需求側(cè)，這已經(jīng)成為不可阻擋的趨勢。

**后 記：隆基的逆襲**

在文末，讓我們分享兩件值得開心的事。

第一件事，聽說隆基終于迎來了"否極泰來"的轉(zhuǎn)折。一家頭部企業(yè)負(fù)責(zé)人透露，隆基在2024年第4季度及以后，經(jīng)營狀況較為穩(wěn)定，因?yàn)椴辉傩枰a(chǎn)電池了。目前，BC組件的價格比TOPCon貴約8至9分錢，成本則貴約2至3分錢。對于隆基來說，這意味著他們獲得了可觀的利潤空間。

據(jù)悉，隆基已經(jīng)讓BC陣營的愛旭股份代工生產(chǎn)BC電池和組件，同時收取1至2分錢的加工費(fèi)。隆基則利用強(qiáng)大的銷售渠道，從中獲得6至7分錢的毛利。通過這種合作模式，隆基不僅幫助同行愛旭渡過難關(guān)，自身也實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健發(fā)展。

所以，據(jù)推測，相較于頭部TOPCon企業(yè)，隆基近期的業(yè)績表現(xiàn)有所改善。除了愛旭，隆基還計(jì)劃與英發(fā)合作，英發(fā)作為執(zhí)行力強(qiáng)、充滿活力的企業(yè)，借助其在四川的低電價優(yōu)勢和BC概念，有望在未來A股上市。對于隆基綠能而言，英發(fā)既可以收取授權(quán)使用BC技術(shù)的費(fèi)用，也可以作為下一個愛旭的合作伙伴。合作，方能共贏。

通過技術(shù)和專利授權(quán)，隆基并非走捷徑，而是依靠核心競爭力。正如耐克品牌的核心在于核心技術(shù)的掌控。在品牌化時代，依靠外部代工已難以實(shí)現(xiàn)光伏企業(yè)的領(lǐng)軍地位。趕碳號對隆基綠能的股價依然抱有期待。

至于此次同樣經(jīng)歷股價下修的天合光能，據(jù)趕碳號了解，公司正在經(jīng)歷一場前所未有的戰(zhàn)略變革。無論是天合富家，還是跟蹤支架等業(yè)務(wù)，天合光能的需求側(cè)和場景側(cè)營收比例均較高，憑借豐富的客戶資源和經(jīng)驗(yàn)積累，這是其區(qū)別于其他頭部企業(yè)的顯著優(yōu)勢。趕碳號對天合光能在戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中所展現(xiàn)出的潛力充滿信心。

在一周前的媒體溝通會上，高紀(jì)凡表示，借助全面解決方案，包括儲能領(lǐng)域的極致深耕，天合光能希望能夠成為這一輪需求側(cè)生態(tài)鏈的鏈主。真正意義上的鏈主企業(yè)，一定是能夠賦能整個行業(yè)生態(tài)的企業(yè)。所謂鏈主，不是靠擁有什么為王而成為鏈主的，也不是靠限制他人脖子成為鏈主的。