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熊園 劉安林（熊園系國盛證券首席經(jīng)濟學家、中國首席經(jīng)濟學家論壇理事）

數(shù)據(jù)顯示，2025年2月CPI同比為-0.7%，預期值為-0.4%，前值為0.5%；核心CPI同比為-0.1%，前值為0.6%；PPI同比為-2.2%，預期值為-2.1%，前值為-2.3%。

主要觀點：2月CPI、核心CPI、服務CPI、PPI均顯示出超季節(jié)性走弱，低于預期水平；波動主要由春節(jié)因素外的深層需求疲軟、消費不足以及基建實物工作量尚未改善所致。分析傾向于認為，低水平物價疊加關稅壓力，降準降息的必要性和緊迫性將愈發(fā)凸顯。短期應關注地產(chǎn)銷售、房價走勢、基建項目進展以及關稅動態(tài)。

從整體情況來看，2月物價再次出現(xiàn)下滑，其中CPI同比連續(xù)第13個月為負，剔除春節(jié)后的影響后仍處于較低水平；核心CPI、服務CPI的同比和環(huán)比也均為負值；PPI同比已連續(xù)29個月為負。

從未來走勢看，2025年物價可能持續(xù)低位，加之關稅擾動的影響，無疑將強化降息降準的必要性和緊迫性：一方面，央行多次強調(diào)將物價回升作為貨幣政策的重要考量，另一方面，3.5政府工作報告持續(xù)強調(diào)"適時降準降息"，3.6號文件中提到"今年將根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和金融市場情況，擇機降準降息"。

具體來看，2025年2月物價表現(xiàn)如下：

>食品類價格與非食品類價格由漲轉(zhuǎn)跌，弱于季節(jié)性規(guī)律，蔬菜、汽車、服務類商品價格下降為主導因素。

>核心CPI與服務CPI環(huán)比均創(chuàng)下有數(shù)據(jù)記錄以來的新低，同比則較4年前再次轉(zhuǎn)為負值。

>生產(chǎn)資料PPI與生活資料PPI環(huán)比持平于前值。

>PPI重點行業(yè)分析：2月不同行業(yè)價格多數(shù)有所回落，煤炭、黑色、建材、原油-化工產(chǎn)業(yè)鏈是PPI的重要拖累因素，有色產(chǎn)品價格則出現(xiàn)回升跡象。

1、整體而言，2025年2月物價的主要特征是：CPI、核心CPI、PPI均超出預期且出現(xiàn)季節(jié)性回落，這表明需求不足仍是物價走勢的核心制約因素。具體而言：

>CPI方面：2月CPI同比為-0.7%，為2009年10月以來的最低水平，僅高于2024年1月的-0.8%，低于市場一致預期的-0.4%和前值0.5%。環(huán)比由升轉(zhuǎn)降，達到-0.2%，弱于季節(jié)性規(guī)律（近5年同期均值為0.5%，春節(jié)時間接近的2017、2022、2023年同期均值為-0.02%）。其中，春節(jié)錯月份影響是導致2月CPI轉(zhuǎn)弱的主要因素。根據(jù)統(tǒng)計局測算，若剔除春節(jié)錯月份的影響，2月CPI同比應為增0.1%。此外，汽車降價促銷、蔬菜價格走弱、服務價格下跌等因素也對CPI走勢產(chǎn)生了一定拖累作用。尤其是核心CPI和CPI服務均出現(xiàn)環(huán)比下降，分別錄得-0.2%和-0.5%，創(chuàng)下有數(shù)據(jù)以來的同期新低。同時，核心CPI和CPI服務同比分別較4年前再次轉(zhuǎn)為負值，分別錄得-0.1%和-0.4%。

>PPI方面：2月PPI同比為-2.2%，高于前值-2.3%，但弱于市場一致預期的-2.1%。環(huán)比為-0.1%，連續(xù)3個月出現(xiàn)環(huán)比負增的情況，同樣弱于季節(jié)性規(guī)律（近5年同期均值為0.12%）。主要拖累因素包括冬季建筑工地停工導致建材需求下降、煤炭供應充足、國際油價波動等，整體仍是由于需求不足。

>往后看，考慮到當前的各類約束仍然較為嚴峻，2025年物價可能維持低位運行，降準降息的必要性和緊迫性進一步加大。具體而言：

>根據(jù)季節(jié)性模型預測，全年CPI中樞可能降至0.2%甚至更低水平。主要拖累因素包括房租滯后、房價回落、消費約束、價格競爭等。PPI中樞預計也將降至-1.8%左右，全年各月的同比水平可能均難以轉(zhuǎn)正。需要關注的約束因素包括關稅影響、潛在的出口下行、地產(chǎn)不確定性以及基建實物工作量改善不明顯等。

>從貨幣端來看，低物價疊加關稅擾動將進一步凸顯降息降準的必要性和緊迫性。一方面，央行多次強調(diào)將物價回升作為貨幣政策的重要考量，另一方面，3月5日的政府工作報告繼續(xù)強調(diào)適時降準降息，3月17日的央行行長也表示，將根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和金融市場情況，擇機實施降準降息。

>綜合來看，2月CPI和PPI均呈現(xiàn)超季節(jié)性走弱，且低于預期水平。除了春節(jié)錯月份影響外，更多因素表明需求偏弱、消費不振、基建實物工作量改善不明顯等本質(zhì)制約。短期需要重點關注的指標包括：地產(chǎn)銷售和房價走勢、基建實物工作量相關指標（如瀝青、水泥、玻璃等的開工和需求）以及美國貿(mào)易代表辦公室對中國貿(mào)易審查結(jié)果，美國國會關于“取消中國最惠國待遇”的審議結(jié)果。

>結(jié)構上，2025年2月物價的主要特征包括：

>CPI食品分項與非食品項：食品價格和非食品價格均由升轉(zhuǎn)降，均弱于季節(jié)性規(guī)律。蔬菜、汽車、服務降價等因素是主要拖累因素。其中，由于春節(jié)假期結(jié)束，鮮菜、豬肉、鮮果、水產(chǎn)品價格環(huán)比增速分別回落至-3.8%、-1.9%、1.8%、1.2%。非食品項同樣出現(xiàn)環(huán)比由升轉(zhuǎn)降，錄得-0.1%，弱于季節(jié)性規(guī)律（近5年同期均值為0.18%，春節(jié)時間接近的2017、2022、2023年同期均值為0.03%）。汽車和服務降價被認為是主要因素。

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2月CPI數(shù)據(jù)持續(xù)走低，顯示出經(jīng)濟運行中的下行壓力。根據(jù)最新統(tǒng)計，核心CPI和CPI服務分項均創(chuàng)下歷史同期新低，其中核心CPI更出現(xiàn)了4年來的首次轉(zhuǎn)負。具體來看，核心CPI環(huán)比降幅達到0.2%，為2021年2月以來最低水平，遠低于近5年同期均值0.12%。同時，核心CPI同比也出現(xiàn)了4年來的首次轉(zhuǎn)負，降幅為0.7個百分點。與之形成鮮明對比的是，CPI服務分項的環(huán)比降幅同樣達到0.5%，為2009年以來最低水平，同比降幅則為1.5個百分點，同樣出現(xiàn)了4年來的首次轉(zhuǎn)負。

從PPI運行情況來看，2月PPI生產(chǎn)資料和生活資料均持平前值。其中，PPI生產(chǎn)資料環(huán)比持平前值-0.2%，煤炭、建材等生產(chǎn)資料仍對整體走勢形成拖累作用。生活資料價格環(huán)比同樣持平前值0%，但具體來看，生活資料涉及食品、衣著、一般日用品、耐用消費品等4類，2月價格分別變動0.0、0.0、+0.2、-0.2個百分點，整體呈現(xiàn)小幅波動。

在PPI重點細分領域，2月不同行業(yè)價格多數(shù)出現(xiàn)回落，煤炭、黑色、建材、原油-化工產(chǎn)業(yè)鏈仍是PPI的重要拖累點，但有色行業(yè)價格有所回升。具體來看：（1）在原油-石化產(chǎn)業(yè)鏈方面，2月PPI油氣開采、燃料加工環(huán)比增速分別回落4.2、0.1個百分點至0.3%、0.9%；PPI化工、化纖環(huán)比增速分別回升0.2、0.5個百分點至0.0%、0.1%。（2）黑色行業(yè)方面，2月螺紋鋼現(xiàn)貨價格環(huán)比續(xù)跌0.5%，鐵礦石價格環(huán)比回升4.8%，帶動PPI黑色采礦、黑色冶煉環(huán)比分別回升1.3、0.7個百分點至0.9%、-0.2%。（3）煤炭行業(yè)方面，2月煤炭價格續(xù)跌4.1%，帶動PPI煤炭采選環(huán)比降幅進一步擴大1.1個百分點至-3.3%。（4）其他分項中，由于銅等有色金屬價格上漲，PPI有色采礦、有色冶煉環(huán)比升幅分別擴大1.4、0.7個百分點至1.8%、0.3%；由于降價促銷，PPI汽車制造環(huán)比降幅擴大0.6個百分點至-0.1%。