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陶冬擔任淡水泉（香港）的總裁兼首席經(jīng)濟學家，同時是"中國首席經(jīng)濟學家論壇"的理事成員。

特朗普本人就是這一局面的主因。特朗普在提高關稅、削減開支等議題上采取強硬立場，導致市場心神不寧。標普500指數(shù)已跌至特朗普上任初期的水平。一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及預期，"特朗普衰退"一詞已成市場魔咒。市場對美聯(lián)儲減息預期升溫，聯(lián)儲主席和財政部長不得不出面作出聲明，以穩(wěn)定市場情緒。

在經(jīng)濟衰退預期的背景下，美元匯率繼續(xù)下挫，歐元區(qū)貨幣領漲。美聯(lián)儲發(fā)布的褐皮書報告稱經(jīng)濟"略有增長"，美聯(lián)儲主席鮑威爾則表示不宜過早減息。中國政府將2025年的經(jīng)濟增長目標設定為5%左右，赤字率控制在4%。默多克計劃突破預算限制，德國國債出現(xiàn)暴跌。歐佩克+宣布終止減產(chǎn)計劃，油價一度大跌，但俄羅斯和美國隨后采取干預措施，布倫特原油價格最終企穩(wěn)。黃金重歸牛市，但以太坊價格走勢分化，部分投資者在逼多后價格出現(xiàn)反彈。

亞特蘭大聯(lián)儲的GDPNow模型預測，美國目前的經(jīng)濟增長率約為-2.4%。從消費信心指數(shù)、通脹預期、畢業(yè)生就業(yè)、信用卡逾期貸款等數(shù)據(jù)看，經(jīng)濟確實面臨挑戰(zhàn)。第一季度的增長率可能進一步下滑，甚至可能出現(xiàn)輕微負增長。特朗普的貿(mào)易政策和削減政府開支，也為經(jīng)濟帶來巨大的不確定性。因此，市場對衰退的擔憂是有一定道理的。

然而，我們必須明確區(qū)分經(jīng)濟下滑與經(jīng)濟衰退，區(qū)分經(jīng)濟活動的萎縮與經(jīng)濟不確定性的存在。目前美國的就業(yè)形勢和工資漲幅雖然有所減弱，但整體基礎并未崩潰。除了最低收入群體外，個人消費能力正在轉(zhuǎn)弱，但總體上仍能維持穩(wěn)定。只要整體消費狀況不發(fā)生根本性改變，經(jīng)濟更像是以較緩方式著陸，而非市場所擔憂的全面衰退。

鮑威爾在最新公開講話中形容經(jīng)濟"良好"（in good shape），盡管政策實施的不確定性較高。這一表述反映了政策制定者對經(jīng)濟的基本判斷。因此，市場對何時開始減息的預期可以適當調(diào)整，因為特朗普的政策影響仍在持續(xù)發(fā)酵。預計未來六個月內(nèi)，聯(lián)儲將保持耐心，逐步推進降息進程。

美國財長本森特也發(fā)表講話，針對股市的連續(xù)下跌，他隱晦地表達了兩個觀點：第一，特朗普的政策并不構成股市的"毒藥"；第二，當前股市下跌是經(jīng)濟"戒癮排毒期"的正?，F(xiàn)象，不要指望政府出手干預股市。從本森特的講話中可以看出，他對特朗普的貿(mào)易政策并不認為是股市的天敵。

本森特講話中最重要的內(nèi)容是關于美元的。他強調(diào)，美國的強美元政策并未改變。過去一周，美元指數(shù)大幅下挫，主要受到美國經(jīng)濟擔憂、特朗普交易逆轉(zhuǎn)沖擊以及市場對新一屆政府美元政策的疑慮。特朗普本人曾在歷史中推動過弱美元政策，而美國財政部過去二十年的基調(diào)一直是強美元政策。本森特上任以來，首次明確表示對美元政策持有明確立場。

美銀美林最近的一項調(diào)查顯示，56%的基金經(jīng)理看好人工智能相關股票，這是市場中最為擁擠的交易。即使經(jīng)歷了劇烈調(diào)整，投資者依然表現(xiàn)出高度虔誠的態(tài)度，看好比率與兩個月前基本持平。其次，美元吸引力依然強勁，17%的基金經(jīng)理看好美元。作為一種貨幣，美元的吸引力很高，但較上月減少了10個百分點。第三被看好的是虛擬貨幣，13%的基金經(jīng)理看好。

在如何對沖特朗普全面貿(mào)易戰(zhàn)風險的問題上，58%的受訪者選擇了黃金，15%選擇美元，9%選擇十年期國債，7%選擇能源和大宗商品。黃金被視為避險工具，其他資產(chǎn)的選擇顯得比較分散，基金經(jīng)理們的信心也不足。特朗普的新政帶來的沖擊是全方位的、具有破壞性的，不可預測。近來特朗普本人曾公開批評這一政策，這一諷刺式評價進一步凸顯了其沖擊的不可測性。

4%的基金經(jīng)理看好中國科技公司，相較于兩個月前的0%，這一增長令人鼓舞，但與美國科技公司相比，中國科技公司的看好程度仍有待提升，兩者估值差距進一步拉大。DeepSeek的橫空出世，為中國的AI創(chuàng)新周期拉開了序幕。從DeepSeek到中國的人工智能、半導體、機器人等多個領域，近期均出現(xiàn)了突破性的進展。

本創(chuàng)新周期的一個顯著特征，是中國的AI產(chǎn)業(yè)鏈已形成完整的生態(tài)閉環(huán)。在大語言模型、算力芯片、云平臺、應用場景和數(shù)據(jù)沉淀等多個領域，各環(huán)節(jié)相互促進，形成良性生態(tài)循環(huán)。政策、技術與市場需求的協(xié)同發(fā)力，使這一創(chuàng)新周期已初步成型。值得注意的是，這些環(huán)節(jié)基本上均具有較強的國際競爭力，并能在沒有海外技術支持的情況下自主運營。

本周關注的熱點數(shù)據(jù)有兩個，一是美國二月份核心CPI，預期為3.3%；二是密歇根消費信心指數(shù)，預計將繼續(xù)下滑。此外，還需留意中國兩會的召開以及加拿大新總理上任后的政策動向。

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