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光伏股還能回到歷史 highs 嗎？被套在高位的投資者能否解套？近來，一些企業(yè)給出了答案——大幅下調可轉債的轉股價格。光伏股見底了嗎？是否開啟了新一輪下跌周期？

再說一個常識，投資可轉債和買股票，完全是兩種不同的投資邏輯，是兩類不同的投資者：一個是穩(wěn)健型，一個是激進型。因為可轉債是"保底的股票"，股票則是"純粹的冒險"。

可轉債的本質是一種債券，但它還有一個特別的選項：投資者可以選擇把它換成股票。這就如同買了一份帶"保險"的投資——如果股價不好，你可以一直拿著債券，到期后拿回本金和利息即可；如果股價上漲，你也可以轉成股票，從而分享股價上漲的收益。總之，買可轉債可以攻可以守，買股票要么全贏，要么全輸。

隨著光伏概念股持續(xù)低迷，可轉債已逐漸失去轉股的增值意義。去年7月至9月，光伏概念股處于最低谷，光伏可轉債轉股價集體觸發(fā)向下修正條款，大量可轉債價格跌破票面價值。然而，多數公司當時并沒有選擇"向下修正轉股價"。他們或許認為，雖然本應下修，但不想帶這個頭兒，"面子"還是要維護的。當然，也不排除有人對股價仍抱有一線希望。

如今，這種狀況已徹底改變。近日，隆基綠能的"隆22轉債"轉股價格由58.28元/股直接下修至17.50元/股，相當于轉股價打了三折；天合光能的"天23轉債"轉股價格由68.42元/股降至25元/股，現在的轉股價相當于原來的36%。

此外，福斯特、雙良節(jié)能等企業(yè)也發(fā)布了董事會提議，計劃向下修正可轉債轉股價格，待股東大會審議。而曾經被券商吹捧的"二線膠膜龍頭"海優(yōu)新材，在半年內已下修了兩次。

從當前光伏企業(yè)可轉債的轉股價值和光伏行業(yè)的前景來看，估計還有不少公司會繼續(xù)下修轉股價格。從現在的行情來看，"面子"不再重要，光伏行業(yè)（股票）的前景更加明朗：可轉債轉股價值的下修勢在必行。

可轉債轉股價下修真的很重要嗎？如果股價低于下修后的轉股價，不轉即可，又有什么可擔心的呢？但事實并非這么簡單。

2024年初，趕碳號采訪華晟董事長徐曉華。當時，曉華總表示，光伏行業(yè)正在經歷嚴重內卷，他預見到一種可怕的趨勢可能會在2025年成為現實——首先是光伏產品價格崩盤，接著是光伏股的股價崩盤，然后是債市崩盤，接著是光伏企業(yè)的評級和信用評級崩盤，最后是整個光伏行業(yè)的崩盤。

可轉債并非萬無一失。筆者曾在多家知名地產公司任職，如富力、龍光、陽光100等，這些企業(yè)都曾出現過可轉債違約的情況。至于美元債違約甚至爆雷的事件，在房地產行業(yè)更是比比皆是。當然，光伏行業(yè)是制造業(yè)，是新質生產力，過去幾年發(fā)生在地產公司身上的事情，不太可能在頭部光伏企業(yè)身上發(fā)生。

當前不得不下調可轉債轉股價格，這不僅會影響當期債券持有人的利益，也會對這些轉為普通股的股票產生拋壓。此外，這種明顯下調轉股價值的舉措，很容易被市場解讀為公司股價即將繼續(xù)下跌的信號，或者是為了減輕財務壓力而采取的措施。這雙重壓力疊加，將對股價形成惡性循環(huán)。

就當前光伏行業(yè)而言，投資者必須調整心態(tài)，重新出發(fā)。

可轉債的轉股價值已跌至極低水平。

光伏企業(yè)股票的大幅下跌，正在導致可轉債的轉股價值急劇縮水。

根據統計，目前18只光伏可轉債中，有7只的轉股價值低于50元。其中，硅片切割領域的龍頭企業(yè)——高測股份的高測轉債，其轉股價值僅為29.28元。從可轉債的轉股價值來看，這正是其股價表現不佳的根本原因。目前，高測的股價僅為2022年峰值水平的20%。

需要特別說明的是，在7家轉股價值低于50元的企業(yè)中，隆基綠能和福斯特正計劃下調轉股價，這將有效提升可轉債的轉股價值。

而天合光能在2月25日已對旗下可轉債進行轉股價格下調，因此目前可轉債的轉股價值并不算特別突出。

數據來源：WIND；截至2025年3月8日

截至目前，高測股份、晶澳科技、奧特維、福萊特和晶科能源等5家企業(yè)的可轉債轉股價值低于50元，壓力較大。趕碳號預計，其中一些企業(yè)可能會考慮進一步下調轉股價。

綜合來看，這5家企業(yè)中最傾向于轉股、希望減輕償債壓力的，無疑是領先的光伏企業(yè)——晶澳科技。

造成第一個問題的原因在于，其可轉債券的轉股價值僅限于32元。

2023年，晶澳發(fā)行了89.60億元可轉債券，目前尚未轉股的"晶澳轉債"占發(fā)行總量的99.99%左右。

公司資產負債率從2024年初的64.35%攀升至三季度末的72.15%，償債壓力顯著增加。

2024年第四季度，晶澳科技遭遇了慘遭重創(chuàng)的業(yè)績。業(yè)績預告顯示，晶澳預計全年虧損45億元至52億元，按此推算，第四季度的虧損范圍為40.2億元至47.2億元。

由此可知，晶澳是整個光伏行業(yè)在去年第四季度虧損最嚴重的公司。這一情況出乎市場意料之外。

從虧損的絕對規(guī)模來看，晶澳科技的經營狀況持續(xù)惡化。公司公告顯示：

業(yè)績變化的原因是：受光伏行業(yè)供需錯配的持續(xù)影響，市場競爭加劇，各環(huán)節(jié)主要產品價格出現大幅下跌，同時國際貿易環(huán)境趨于嚴峻，導致報告期內公司主營業(yè)務盈利能力持續(xù)下降。

同時，為了謹慎起見，公司對出現減值跡象的長期資產進行了審慎評估后，按照企業(yè)會計準則計提了相應的資產減值準備，這對其業(yè)績產生了一定影響。

具體減值對晶澳科技去年第四季度的業(yè)績影響有多大，需要等到其他頭部光伏企業(yè)的年報發(fā)布后才能得出結論。

當然，這只是我個人的推測。最大的不確定因素在于晶澳科技能否從外部獲得資金支持。

小編近日對晶澳科技的最新動態(tài)進行了關注。該公司的計劃是發(fā)行H股，并申請在香港聯交所主板掛牌交易，但具體的融資額度尚未公布。

在討論海優(yōu)新材的轉債問題時，有投資者會問：是否會再次下調轉股價？

對于債券投資者而言，海優(yōu)轉債無疑是一支值得關注的"不落紅"債券。其正股名為海優(yōu)新股，是一家專注于光伏膠膜的二線企業(yè)。

海優(yōu)轉債在2022年上市，初始轉股價格為217.42元/股。但因2023年6月6日起實施權益分派，轉股價格調整為217.30元/股。

去年，海優(yōu)新材率先采取措施，將轉股價格從2024年7月15日起下調至109.82元/股（同樣因送紅股，該價格于2024年11月5日起調整為109.70元/股）。

然而，僅過了4個月，海優(yōu)轉債再次下調轉股價格，由109.70元/股降至69.98元/股。

從初始轉股價格來看，這次下調幅度達到67%，相當于初始價格的33%。

盡管如此，海優(yōu)轉債的轉股價值目前僅有50.65元，其溢價率高達112%。

展望未來，如果這種下調趨勢持續(xù)，不排除第三次下調轉股價格的可能性。

值得注意的是，企業(yè)轉債的市場表現往往直接映射公司的業(yè)績表現。

海優(yōu)新材在2022年成功發(fā)行可轉債，但當年業(yè)績卻出現顯著下降，經調整凈利潤下降88.34%。2023年和2024年，公司更是連續(xù)兩年虧損。公司股價從2022年360元的高位下跌了90%，去年9月最低曾跌至23元。

上述數據均來源于WIND平臺。

在光伏行業(yè)的高景氣度時期，海優(yōu)新材一度被多家機構譽為"二線膠膜龍頭"，試圖與國際龍頭福斯特競爭。但事后證明，這一努力最終徒勞。在光伏行業(yè)中，業(yè)績波動最大的公司，當屬海優(yōu)新材。

值得一提的是，海優(yōu)新材在A股市場展現出強勁的融資能力：

2021年1月22日，海優(yōu)新材在科創(chuàng)板上市，融資14.69億元（其中超募資金7.47億元）。上市后僅一個月，公司又成功發(fā)行了一輪可轉債，融資6.94億元。這筆可轉債的資金到位后，公司迅速啟動新一輪融資計劃，計劃定向發(fā)行股票融資11.36億元，這一計劃也順利通過了審核。然而，隨著新任董事上任，IPO和再融資政策的收緊，以前的無底線圈錢行為得到了初步遏制。

03年的光伏行業(yè)，科華數據脫穎而出。

然而，凡事也有例外。若論能提振投資者信心、讓投資者歡欣鼓舞的，當屬科華數據的可轉債（公司股票名稱：科華數據）。這一品種的轉股價值高達183.1103元/股。

這一現象得益于科華數據作為液冷龍頭的股價暴漲，觸發(fā)了可轉債有條件贖回條款："公司股票連續(xù)三十個交易日中至少有十五個交易日的收盤價不低于當期轉股價格的130%（含本數）"。

需要注意的是，將科華數據簡單歸類為光伏行業(yè)的公司，存在一定的偏差。實際上，科華數據不僅有光伏逆變器、儲能業(yè)務，還有UPS、數據中心業(yè)務。

據公開資料顯示，科華數據于2023年8月23日發(fā)行可轉債，募集資金14.9億元，期限為6年。去年10月，科華數據對"科數轉債"的轉股價格進行了下調，由原來的34.55元/股下調至27.65 元/股。

沒想到的是，科華數據的股價低迷并非永遠，近期股價出現反彈，同時可轉債價格也在持續(xù)攀升，觸發(fā)了提前回補機制。

在擁抱人工智能的浪潮中，科華數據以低調前行的姿態(tài)，展現了強大的實力，成為液冷概念的領軍者。真心希望其他光伏可轉債 similarly的公司也能像科華數據一樣，在擁抱AI的浪潮中乘風破浪。

后記：隆基的崛起

在文末，分享兩件值得開心的事：

第一件，聽說隆基終于迎來了轉機。一位頭部企業(yè)負責人在與趕碳號的交流中透露，隆基2024年第4季度及以后的日子過得相對舒心，因為再也不用生產電池了。目前在市場中，BC較TOPCon約高8-9分錢，成本上高出約2-3分錢。對于隆基而言，這意味著利潤空間的增加。

據悉，隆基已經讓BC陣營的盟友愛旭股份代工生產BC電池和組件，同時收取1-2分錢的加工費。隆基則憑借強大的銷售渠道，獲得了6-7分錢的毛利空間。這樣的安排既拯救了同行，也拯救了自己。

因此，據推測，相較于頭部TOPCon企業(yè)，隆基近期的業(yè)績表現有所改善。除了愛旭，接下來還有英發(fā)，這家執(zhí)行力強、動作迅猛的企業(yè)，因位于宜賓且電價成本較低，現在正借助BC概念快速成長。至于基哥，未來可以選擇向英發(fā)收取授權費用，或者讓英發(fā)成為下一個愛旭，實現互利共贏。

從技術和專利授權的角度看，這或許并非壞事，就像耐克品牌，只要核心技術掌握在自己手中。憑借自身的技術實力和品牌影響力，在這個品牌化競爭的時代，依靠外部代工難以真正成為光伏龍頭公司。趕碳號對隆基綠能的股價仍抱有一定期待。

至于此次同樣下調股價的天合光能，據趕碳號了解，春節(jié)后公司正在實施前所未有的戰(zhàn)略和組織變革。無論是天合富家，還是跟蹤支架等業(yè)務，天合光能來自需求側和場景側的營收占比都很高，憑借豐富的客戶資源和經驗積累，這是該公司相較于其他頭部企業(yè)的一大優(yōu)勢。因此，趕碳號對于天合光能未來的戰(zhàn)略轉型充滿信心。

在一周前的媒體溝通會上，高紀凡表示，借助全面解決方案，包括在儲能領域的極致深耕，天合光能希望成為這一輪需求側生態(tài)鏈的鏈主。真正的鏈主企業(yè)，一定是能夠賦能整個行業(yè)生態(tài)的企業(yè)。所謂鏈主，不是靠擁有什么為王而成為鏈主的，也不是靠卡別人的脖子而成為鏈主的。